(Hy vọng đó không phải là của bạn)

Phá sản và tái cơ cấu

PHÁ SẢN

Phá sản, “sự sa lầy”, hay gọi bằng bất cứ từ nào đi nữa, thì phá sản dường như vẫn không phải là một mảnh đất màu mỡ để đầu tư. Đó là sự thật, song không hoàn toàn chính xác. Một phần của thế giới đầu tư là những công ty đang trong giai đoạn phá sản, nơi chứa đầy những cơ hội, và cả những bãi mìn. Cha tôi từng nói, cách tốt nhất để tiếp cận lĩnh vực đầu tư này là phải tiếp cận nó bằng đầu óc rộng mở chứ không phải là tiếp nhận nó qua cái cái nhìn thiển cận. Mặc dù cổ phiếu của các công ty đang trong tình trạng phá sản thường bị đánh giá thấp, nhưng không có nghĩa là giá cổ phiếu của tất cả các các công ty có nguy cơ phá sản đều thấp.

Hơn nữa, khi tiến hành đầu tư vào các công ty phá sản, bạn phải lựa chọn lĩnh vực đầu tư thích hợp. Đó là cách duy nhất để tránh đưa bạn vào tình thế “sa lầy”. Sau khi đã đánh giá (và giảm thiểu) những rủi ro khi đầu tư vào các doanh nghiệp phá sản, bạn sẽ có thể “lựa chọn lĩnh vực và công ty để đầu tư” trong số những công ty phá sản và lấy đó làm kho chứa cho vũ khí đầu tư của bạn.

Các công ty phá sản có thể bị ra tòa vì rất nhiều nguyên nhân khác nhau. Việc kinh doanh yếu kém là một trong những nguyên nhân đó. Ngoài ra còn một số các nguyên nhân khác như do quản lý kém, mở rộng doanh nghiệp quá sức, do các quy định của chính phủ, do tính pháp lý của sản phẩm, hay các điều kiện về công nghiệp thay đổi. Trong thập kỷ vừa qua, có rất nhiều doanh nghiệp tiềm năng và kinh doanh hiệu quả vẫn bị chèn ép dẫn đến phá sản vì vỡ nợ do hậu quả của việc liên kết hoặc do vay vốn quá cao. Trong một số trường hợp khác, có những doanh nghiệp có thể đã quá hạn trả khoản tiền nợ thường kỳ. Đồng thời chính những dự án quá lạc quan hay việc vay vốn từ quá nhiều nguồn cũng dẫn đến sự phá sản của những công ty được đánh giá tương đối tốt. Chính những tình huống hấp dẫn nhưng có tỉ suất vốn vay vượt mức này sẽ tạo ra cơ hội đầu tư hấp dẫn nhất cho bạn.

Dù bạn có lạc quan nghĩ đến viễn cảnh tốt đẹp của một công ty cụ thể nào đó trong phá sản, thì việc mua cổ phiếu thường của một công ty vừa đệ đơn xin mở thủ tục phá sản thường không được coi là ý kiến hay. Khi đó, các cổ đông hiện tại của công ty phá sản này đang đứng dưới chân cột mốc của chiếc thang đo quá trình phá sản. Còn nhân viên, ngân hàng, chủ sở hữu trái phiếu, và các chủ nợ (chủ yếu là các công ty cung cấp) sẽ được xếp trước những cổ đông hiện tại khi phân chia tài sản của công ty đó. Điều khoản về doanh nghiệp đệ đơn xin mở thủ tục phá sản theo Chương 11 của Bộ luật Phá sản Liên bang là để cung cấp sự bảo vệ pháp lý để một doanh nghiệp có thể tiếp tục hoạt động trong khi đi đến các thỏa thuận với các chủ nợ. Mặc dù quá trình phá sản cho phép doanh nghiệp có một khoảng thời gian nhất định để cơ cấu lại, thậm chí một doanh nghiệp có thể được vực dậy thành công ngay trong giai đoạn này, nhưng hầu hết những cổ đông nắm cổ phần trước giai đoạn phá sản của doanh nghiệp đó vẫn không được chia nhiều tài sản. Đứng trước bờ vực phá sản, cổ phiếu thường của những công ty đang trong giai đoạn phá sản được mua bán với giá khá cao, thậm chí cao đến vô lý. Sự nâng giá trị này có thể do giá cổ phiếu mua theo giá đô la xuống thấp, do sự thiếu hiểu biết của nhà đầu tư, hay do những dự đoán không được cảnh báo trước. Tuy nhiên, rất khó lí giải cho hiện tượng này. Điều quan trọng cần ghi nhớ là việc mua cổ phiếu thường của một công ty đang phá sản hiếm khi được coi là một chiến lược đầu tư sinh lời. Vì vậy, cần nhắc lại một lần nữa là, nếu bạn có thừa tiền và muốn đốt nó đi, thì tốt hơn là bạn hãy chạy đi mua một bản nữa của cuốn sách này.

Vậy nếu việc mua cổ phiếu của một công ty đang phá sản không phải là cách làm hay, thì cách đầu tư nào sẽ đem lại hiệu quả cao đây? Câu trả lời là: đầu tư vào tất cả các cổ phiếu. Trước hết là những trái phiếu do công ty đang phá sản phát hành. Đôi khi, những trái phiếu này có thể được mua với giá chỉ bằng 20% hoặc 30% mệnh giá của chúng. Thông thường, một công ty có thể có nhiều loại trái phiếu: trái phiếu kỳ hạn lâu năm có bảo đảm, trái phiếu kỳ hạn trung bình, trái phiếu thứ cấp, trái phiếu kỳ hạn thấp, trái phiếu không có phiếu thưởng, và cả những loại trái phiếu không có tên gọi nữa, tất cả các loại trái phiếu này đều mang đến những quyền hạn khác nhau và giá mua bán cũng khác nhau. Ngoài ra còn có những khoản nợ ngân hàng. Trong một vài năm gần đây, thị trường chứng khoán chuyển động như vũ bão đã làm xuất hiện những khoản vay ngân hàng không trả được từ các công ty phá sản. Một mạng lưới các hãng môi giới chuyên về trao đổi những khoản nợ ngân hàng của các công ty đang gặp tình cảnh suy thoái xuất hiện. Dĩ nhiên, nợ ngân hàng cũng có nhiều loại hình khác nhau như: nợ lâu năm, có đảm bảo, không đảm bảo, hay nhiều loại khác nữa, cũng như có nhiều loại giá và nhiều điều kiện khác nhau đối với mỗi mức độ tùy theo tình trạng phá sản của công ty. Trong một số trường hợp, có thể chúng được mua lại một phần nhỏ giá trị cho vay ban đầu của khoản nợ ngân hàng.

Có thể thêm vào danh sách những khoản nợ ngân hàng được mua bán nhiều quyền khiếu nại bồi thường thương mại. Quyền khiếu nại bồi thường xuất phát từ những nhà cung cấp không được thanh toán cho các mặt hàng hóa, nguyên vật liệu và dịch vụ mà họ đã cung ứng cho công ty trước khi công ty tuyên bố phá sản. Mặc dù việc mua bán quyền khiếu nại bồi thường khá phức tạp, nhưng có rất nhiều nhà môi giới chứng khoán chuyên về trao đổi cổ phiếu của các công ty đang gặp khó khăn vẫn sẵn sàng cung cấp thị trường cho lĩnh vực này.

Tuy nhiên, việc có thể mua trái phiếu, nợ ngân hàng, và quyền khiếu nại bồi thường của các công ty phá sản không có nghĩa là bạn nên mua chúng. Trong một quá trình phá sản điển hình, có rất nhiều vấn đề về pháp lý và tài chính cần được giải quyết không chỉ là giữa bên mắc nợ và những chủ nợ, mà còn giữa các loại quyền khiếu nại bồi thường có liên quan và những ưu tiên đối với các cấp chủ nợ khác nhau. Các vụ đàm phán về quá trình phá sản của mỗi công ty thường không giống nhau. Những nhà đầu tư tập trung vào lĩnh vực này, đôi khi được gọi là “những con chim kền kền” hay “những nhà đầu tư trục lợi”, có nhiều kinh nghiệm gỡ rối vấn đề và hiểu rõ các vấn đề pháp lý và tài chính có liên quan. Đôi khi, ở thời kỳ đầu của quá trình phá sản, có quá ít các thông tin tài chính cũng như các vấn đề về thời gian và pháp lý, tất cả các yếu tố đó đều không đủ rõ ràng để đưa ra quyết định. Ngay cả các nhà đầu tư chuyên trục lợi đó cũng chỉ có thể dựa vào những kinh nghiệm đã từng trải qua. Hơn nữa, lĩnh vực này, cũng như buôn chứng khoán rủi ro, đã trở nên phổ biến trong vài thập kỷ gần đây. Dù vẫn còn rất nhiều cơ hội cho những người muốn đầu tư vào cổ phiếu của các công ty đang phá sản, nhưng trừ khi bạn sẵn sàng muốn biến công việc đầu tư chuyên biệt này thành công việc đặc thù chiếm toàn bộ thời gian, nếu không tốt nhất bạn hãy tập trung sức lực đầu tư vào một lĩnh vực, một công ty cụ thể có tiềm năng.

Ở nơi nào ư? Vâng, tôi sẽ nói cho bạn biết. Tôi sẽ không tận dụng thời gian của bạn để nói về những cổ phiếu sắp phá sản nếu chúng không mang lại ích lợi gì, phải không nào?

Bạn nghĩ sao nếu biết rằng tại một thời điểm nào đó trong quá trình phá sản tất các vấn đề phức tạp đều được giải quyết? Nếu bạn biết rằng luôn có sẵn một hồ sơ công khai vạch ra khá rõ các bước đi của quá trình phá sản, với những dự án quản lý về việc vận hành trong tương lai của công ty thì bạn sẽ phản ứng như thế nào? Nếu bạn biết được rằng có một cơ hội để mua cổ phiếu từ những người bán không cần chúng và không bao giờ muốn có chúng nữa thì bạn có nên mua ngay không? Bạn nên suy nghĩ, cân nhắc cẩn thận, bởi đây có thể chỉ là bình cũ rượu mới.

Nói chung, luôn có một thời điểm, và bạn có thể nhận ra nó. Nếu bạn đầu tư vào các công ty đang trong giai đoạn phá sản, với mọi rủi ro và rắc rối của nó, một khi công ty đó được vực dậy sau phá sản, thì sẽ xuất hiện có một cơ hội để đầu tư mới, gần giống dạng đầu tư cũ. Chủ các khoản nợ của công ty phá sản đó, dù là nợ ngân hàng, nợ trái phiếu, hay quyền khiếu nại bồi thường thương mại, thường không yêu cầu khoản bồi thường phá sản của họ được trả bằng tiền mặt. Hơn nữa, hầu hết các công ty đã đệ đơn xin mở thủ tục phá sản cũng không có nhiều tiền mặt để trung chuyển. Do đó, trong khi hầu hết những chủ nợ lâu năm có thể được trả bằng tiền mặt, thì các chủ nợ thông thường sẽ được đổi cổ phiếu để bồi thường phá sản cho họ – thường là loại trái phiếu mới phát hành hoặc cổ phiếu thường. Vì vậy, những người nắm giữ cổ phiếu và trái phiếu mới của một công ty vừa vực dậy sau phá sản phần lớn lại là những chủ nợ cũ của công ty đó. Những cổ đông cũ, những nhà đầu tư sở hữu cổ phiếu trước khi công ty đệ đơn tuyên bố phá sản, thường được thanh toán hoàn toàn hoặc được cấp phiếu bảo đảm hay cổ phiếu thường ở công ty mới chỉ với một giá tượng trưng.

Cơ hội của bạn đến từ việc phân tích những cổ phiếu thường mới. Trước khi cổ phiếu mới được đem ra trao đổi thì tất cả những thông tin về các bước của quá trình phá sản, những thành tích trong quá khứ của công ty, và cơ cấu hình thành vốn mới sẽ đuợc nêu rõ trong một bản báo cáo minh bạch của công ty. Đơn xin mở thủ tục phá sản được thực hiện bởi phiên tòa họp tuyên bố phá sản và có thể được thực hiện trực tiếp qua một công ty riêng lẻ, từ một dịch vụ văn thư tư nhân (xem Chương 7), hay trong những tình huống đặc biệt thông qua một Ủy ban Hối đoái và Chứng khoán. Nó được gọi là một bản dự trình đăng ký vì nó cung cấp những dự định quản lý của công ty trong tương lai, và chứa đựng trong đó nhiều thông tin hơn bản trình đăng ký được đệ trình lên để xin phát hành thêm cổ phiếu mới. Tóm lại, những khó khăn trong quá khứ của công ty và đề xuất cho các kế hoạch tương lai sẽ được trình bày đầy đủ.

Khi cổ phiếu mới được cấp cho các ngân hàng, những người giữ trái phiếu cũ, chủ nợ, chúng ta sẽ có nhiều lý do để tin rằng những người nắm giữa cổ phiếu thường mới không hề quan tâm đến việc làm cổ đông dài hạn. Vì một vài lý do nào đó, những chủ nợ cũ bị kẹt trong những khoản đầu tư không mong muốn. Do đó, họ có lý do để tỏ ra lo lắng và họ sẽ là người sẵn sàng muốn bán cổ phiếu mới. Trên thực tế, các ngân hàng, nhà đầu tư và những nhà cung cấp trái phiếu có đủ mọi lý do để bán cổ phiếu của họ thật nhanh chóng. Khi các tình huống này diễn ra, bạn sẽ có nhiều cơ hội để mua cổ phiếu mới. Tuy nhiên, khi đầu tư vào cổ phiếu mới phát hành của các công ty từng phá sản, tôi buộc phải nhắc lại cụm từ vô giá sau: Phải biết chọn đúng nơi đầu tư.

Không giống trường hợp các công ty con thành lập sau khi đã tách từ một công ty cũ lớn hơn, trong trường hợp này rất có thể việc mua bán ngẫu nhiên cổ phiếu của các công ty phá sản mới nổi gần đây sẽ dẫn đến một trào lưu của những vụ đầu tư siêu dài hạn. Có một vài nguyên nhân dẫn đến việc này, trong đó nguyên nhân cơ bản nhất là rất nhiều công ty gặp kinh doanh khó khăn hoặc kinh doanh không có lãi, hay có vị trí công nghiệp không cạnh tranh hoặc gặp hạn chế về thị trường. Rất nhiều công ty không có vốn để làm việc hiệu quả, ngay cả sau khi đã cố thực hiện những yêu cầu trả nợ trong quá trính phá sản. Nếu một công ty dễ bán, có nhiều khả năng các chủ nợ sẽ ép bán trong khi công ty vẫn đang ở trong tình trạng phá sản. Kết quả là, nhiều khi chất lượng của các công ty được vực dậy sau giai đoạn phá sản không thực chất tốt như thị giá của nó. Thành tích dài hạn của cổ phiếu trong công ty đó sẽ phản ánh sự thực này, mặc dù trên thực tế những công ty gặp phải tình huống khó khăn đó thường được thanh lý và sẽ không bao giờ thoát khỏi phá sản.

Tuy nhiên, vẫn có lý do để cho rằng việc kết hợp những người bán cổ phiếu vì lo lắng và một doanh nghiệp không có tiếng tăm ít nhất sẽ làm cho giá của cổ phiếu ban đầu của công ty đó ngày càng xuống thấp. Thực tế, một nghiên cứu vào năm 1996 do Edward Altman, Allan Eberhart và Reena Aggarwal thực hiện đã đưa ra kết quả là cổ phiếu của các công ty trỗi dậy từ sau phá sản thường nổi trội trên thị trường. Theo cuộc nghiên cứu trong giai đoạn 1980 – 1993, những cổ phiếu mới được tung ra sau giai đoạn phá sản có giá trị khoảng 20% trong bảng giá thị trường trong vòng 200 ngày đầu tiên tung ra. Nhưng hãy thận trọng với những con số thống kê đó, vì nó không phải lúc nào cũng đúng – đặc biệt là đối với những vụ phá sản lớn. (Theo nghiên cứu, hầu hết những sự vượt giá quá thực đều là của những cổ phiếu có giá trị thị trường thấp nhất. Vì thế, nó có thể gây khó khăn cho những nhà đầu tư lớn nếu cứ chỉ nhìn vào kết quả này).

Trong những năm gần đây, nhóm nhà đầu tư được nói tới ở trên – những nhà đầu tư theo kiểu chim kền kền – đã tạo ra ảnh hưởng ngày càng mạnh mẽ đến thị trường của những công ty phá sản. Các nhà đầu tư này có dự định mua toàn bộ những khoản nợ ngân hàng, trái phiếu, và quyền khiếu nại bồi thường thương mại của một công ty trong khi công ty đó vẫn đang trong tình trạng phá sản (trước khi có những quy định về phá sản của công ty) để đổi lấy những khoản nợ và cổ phiếu mới phát hành. Các nhà đầu tư trục lợi này đánh cược rằng mẻ cổ phiếu và khoản nợ mới sẽ bán được với giá đủ cao để họ đạt được lợi nhuận. Họ hy vọng “tạo ra” cổ phiếu mới với giá hấp dẫn qua việc mua lại những quy định về nợ của công ty phá sản đó. Theo nhiều hình thức sở hữu khác nhau, cổ phiếu mới vừa được phát hành đã được “bầy chim kền kền sàng lọc qua” trước khi các nhà đầu tư cổ phiếu thông thường nhìn thấy nó lần đầu tiên.

Vậy thì tại sao lại phải mất công tìm kiếm những món hời từ cổ phiếu mới phát hành của những công ty vừa phá sản? Lý do chủ yếu là, mặc dù có các “con chim kền kền” xung quanh, vẫn có đầy những điều kiện chín muồi cho cổ phiếu mới được mua với giá thấp. Đầu tiên, những nhà đầu tư trục lợi kia mặc dù rất thông thạo những vấn đề phức tạp về luật và tài chính trong lĩnh vực phá sản, nhưng họ có thể không có cùng tầm nhìn và nhận thức giống như những nhà đầu tư giá trị dài hạn. Hơn nữa, những nhà đầu tư trục lợi thường không mua toàn bộ giá trị hiện có của cổ phiếu nợ trong những công ty vừa phá sản. Điều đó khiến các ngân hàng, những người có trái phiếu và những nhà cung cấp – nhóm người thường không khao khát tìm kiếm loại cổ phiếu đó trở thành người hùng, với một nguồn cổ phiếu dư thừa – sẵn sàng để chào bán.

Không những thế còn có cả thị trường Phố Wall. Không giống các tổ chức từ thiện và những tộc người ngây thơ, khờ khạo, thị trường này không hoạt động miễn phí. Thông thường, khi một công ty chào bán cổ phiếu đợt đầu tiên của mình ra công chúng, có vô số các nhà môi giới chứng khoán tham gia chào bán cổ phiểu mới cho khách hàng của họ. Những nhà môi giới này có động cơ thúc đẩy là những khoản hoa hồng kếch xù sau khi tham gia bán hàng. Những công ty môi giới liên quan đến vấn đề bảo hiểm trên nhanh chóng tạo điều kiện thuận lợi cho đội ngũ nghiên cứu của mình triển khai tìm hiểu tin tức về cổ phiếu mới. Các nhà quản lý thăm dò mở rộng thị trường để tìm ra triển vọng của công ty đó. Ngược lại, thị trường Phố Wall lại thường bỏ qua cổ phiếu của những công ty vừa thoát khỏi phá sản. Không nhà môi giới nào nghĩ đến việc giới thiệu chúng vì không có hoa hồng, không có báo cáo nghiên cứu, không có những cuộc thăm thám tình hình. Đó là lý do vì sao những cổ phiếu này đôi khi được gọi là cổ phiếu mồ côi. Những người nắm cổ phiếu thì thờ ơ còn Phố Wall thì không quan tâm. Do đó, có thể phải mất một khoảng thời gian khá dài, giá của cổ phiếu mới phát hành của các công ty sau phá sản mới phản ánh được chính xác triển vọng của công ty.

Khi những công ty này bị đánh giá thấp, bạn phải làm thế nào để phân biệt cổ phiếu giá thấp và những món hời thực sự? Một cách để tránh được những sai lầm là nghe theo sự chỉ đạo của Warren Buffett và bám vào những công ty kinh doanh tốt. Điều này về căn bản sẽ giúp hạn chế được rủi ro. Như đã đề cập ở trên, một nơi vô cùng thuận lợi để bắt đầu là một loạt các công ty vừa trải qua quá trình phá sản vì lý do vỡ nợ do bị tiếp quản hay có vốn vay quá cao. Có thể cả quá trình kinh doanh của một công ty là rất tốt nhưng do gặp phải một vấn đề ngắn hạn và công ty đó đã bị vỡ nợ dẫn đến phá sản. Có thể lợi nhuận của công ty không sinh nhanh như dự tính ban đầu để trả hết số nợ có lãi suất cao, do đó, công ty buộc phải đệ đơn xin phá sản. Đôi khi có những công ty dù đạt được thành tích lớn vẫn phải kết thúc bằng phá sản, đơn giản chỉ vì họ đã chi trả tiền quá mức cho những khoản tài sản “chiến lợi phẩm”.

Một lý do khác nữa để chứng minh một công ty làm ăn khá tốt vẫn bị buộc phải đệ đơn phá sản là việc bảo vệ mình khỏi những vụ kiện về tính pháp lý của sản phẩm. Nếu tính pháp lý bắt nguồn từ một dòng sản phẩm độc nhất và bị gián đoạn, vụ kiện thường được giải quyết buộc phá sản, và một công ty vững vàng vẫn có thể được xây dựng lại. Công ty về công nghiệp Walter Industries là một ví dụ về việc một công ty tốt trong phá sản đã thành công khi giải quyết ổn thỏa tính pháp lý của sản phẩm chất Amiăng. Đôi khi, một công ty có thể thoát khỏi phá sản bằng cách bán đi những dòng sản phẩm không sinh lợi và tập trung đặt tương lai của mình vào một hay hai bộ phận có triển vọng khả quan, sinh lời. Chiến thuật này có thể tạo nên sự đột phá cho một doanh nghiệp yếu nhưng có tiềm năng sau quá trình phá sản. Sự tăng gấp trăm lần giá trị cổ phiếu của công ty sản xuất đồ chơi Toys R Us – công ty tồn tại và đi lên từ sau cuộc phá sản của chuỗi của hàng Intestate Department, là một ví dụ những chứng minh chỉ với một cổ phiếu mồ côi cũng tạo nên một triển vọng phát triển tốt.

Cuối cùng, nếu bạn thích sống nghèo nàn, bạn có thể lựa chọn mua những cổ phiếu cực kỳ rẻ. Những cổ phiếu này có thể không thuộc về các công ty nổi tiếng hoặc tốt nhất, nhưng do tác động của quá trình phá sản, cổ phiếu có thể rẻ khi so sánh với những công ty tương tự khác cùng lĩnh vực đó. Cổ phiếu mới của một công ty phá sản có thể bị đánh giá khá thấp bởi vì những nhà phân tích Phố Wall không quan tâm đến những cổ phiếu không lôi kéo được sự chú ý của các cơ quan, hay đơn giản bởi vì công ty đó vẫn bị mang tiếng xấu vì vụ kiện phá sản. Trong nhiều trường hợp, các nhà đầu tư có thể thấy hệ thống vốn mới tuy được tái cơ cấu nhưng vẫn chứa đầy rủi ro. Và một lần nữa, trong những tình huống như vậy, việc huy động thêm vốn có thể cho phép các nhà đầu tư đạt được nguồn lợi nhuận cao nếu công ty làm ăn tốt.

Còn một lý do khác nữa khiến một cổ phiếu mồ côi bị đánh giá thấp, đó là thị giá của nó thấp. Những tình huống nho nhỏ sẽ không hấp dẫn các nhà đầu tư trục lợi vì thời gian và nỗ lực mà họ bỏ ra thực hiện những phân tích cần thiết không mang lại cho họ vị trí đủ lớn trong khoản nợ của công ty phá sản đó. Lý thuyết chung cũng áp dụng cho những nhà phân tích và những tổ chức đầu tư. Những tình huống này thực sự bị bỏ phí và có thể được mua lại với giá thấp trong một khoảng thời gian trước khi người ta phát hiện ra chúng.

Cuối cùng, các nhà đầu tư được khuyên nên bám trụ vào một vài công ty vừa thoát khỏi phá sản nhưng có phương thức kinh doanh tốt – những công ty có vị trí trên thị trường, tên nhãn hiệu, quyền kinh doanh, hay có khả năng phát triển mạnh. Tóm lại, nó giúp tạo ảnh hưởng tốt để có thể áp dụng những khái niệm về đầu tư của Buffett cho một nhóm cổ phiếu mồ côi mà không bị Phố Wall theo dõi.

Các bạn đã sẵn sàng đầu tư chưa? Tốt. Tôi đã tiết lộ hết bí quyết của mình rồi đó (đấy là còn chưa kể cả tâm huyết của tôi), bạn hãy tham khảo và vận dụng nó khi tiến hành đầu tư.

NGHIÊN CỨU TÌNH HUỐNG

Tập đoàn Y tế Charter

Trong tình huống đầu tư này, tôi mua cổ phiếu của một công ty không có triển vọng rõ ràng. Tôi biết rằng tôi đang đi trên một tảng băng mỏng, nhưng vì nó có giá và vẻ bên ngoài quá hấp dẫn nên tôi đã bị cuốn vào nó.

Tháng 12 năm 1992, có một lý do nào đó đã khiến cổ phiếu của Tập đoàn Y tế Charter trở nên rất hấp dẫn. Vì mới thoát khỏi phá sản cách đó vài tháng, nên dĩ nhiên cổ phiếu của tập đoàn này là một loại cổ phiếu mồ côi thường thấy. Khi mới được phát hành, cổ phiếu này có giá cao nhất là 8 đô la/một cổ phiếu và thấp nhất là 4,75 đô la/một cổ phiếu. Khi tôi mua cổ phiếu này, nó được chào bán với giá chỉ trên 7 đô la.

Ở mức giá đó, giá trị của tập đoàn Charter,tập đoàn vận hành 78 bệnh viện tâm thần (cùng với 10 bệnh viện phẫu thuật y tế cổ truyền), dường như đang bị đánh giá thấp hơn các đối thủ cạnh tranh. Song, gánh nặng về nợ của tập đoàn lại làm tăng mạnh tiềm năng bề mặt của các cổ phiếu của tập đoàn Charter. Một điểm hấp dẫn khác trong tình huống này là tất cả các cổ đông đều có những khoản tiền đóng góp rất quan trọng trong công ty nhờ sở hữu cổ phiếu và điều hành, và như bạn biết đấy, tôi rất thích cách làm như vậy.

Vấn đề là Charter phải vận hành trong hoàn cảnh môi trường công nghiệp rất khó khăn. Kể từ năm 1988, khi Charter bị chuyển thành một tập đoàn tư nhân bằng việc vay vốn bên ngoài được ban quản lý chỉ đạo, những bệnh viện tâm thần đã sa thải các công ty bảo hiểm và các nhà cung cấp thiết bị chăm sóc để tiết kiệm chi phí. Trong bốn năm theo đuổi vụ đệ đơn phá sản, thời gian nằm viện trung bình của một bệnh nhân trong các bệnh viện thuộc tập đoàn Charter giảm từ gần 30 ngày xuống còn dưới 20 ngày (Thời gian nằm viện kéo dài đến khi nào các công ty bảo hiểm còn trả phí cho bệnh nhân). Điều này hiển nhiên gây nên một vấn đề căng thẳng và phức tạp đối với vòng quay tiền mặt của bệnh viện. Khoản nợ của Charter đã tăng lên hơn một tỷ đô la do kết quả của việc vay vốn bên ngoài và chương trình chi tiêu vào các dự án chính. Không tìm ra lối thoát, Charter lâm vào tình cảnh khó khăn khi cân đối giữa những quy định lãi suất và những khoản vay đáng kể của họ. Tháng 6 năm 1992, viễn cảnh của tập đoàn ngày càng mờ mịt khi Charter đệ đơn lên tòa án tuyên bố phá sản. Điều khác biệt “duy nhất” mà kế hoạch phá sản tạo ra là khoản nợ 1,6 triệu đô la trước khi phá sản của Charter được cắt giảm xuống còn 900 triệu đô la. Chủ nợ cũ của công ty trở thành cổ đông mới, chiếm phần lớn cổ phiếu của Charter. Còn cổ phiếu được giữ bởi những nhà đầu tư sở hữu cổ phiếu cũ giảm giá trị xuống mức lãi suất hình thức sau tái cơ cấu.

Theo đánh giá của tôi về những chuỗi bệnh viện khác (những bệnh viện chủ yếu hoạt động trong lĩnh vực tâm thần), cổ phiếu của Charter có thể được bán với giá gần 15 đô la chứ không phải chỉ đáng 7 đô la như khi tôi mua hồi tháng 12 năm 1992. Có thể nghịch lý này xuất phát từ việc Charter đi sâu vào lĩnh vực tâm thần hơn những tập đoàn mà tôi dùng để so sánh. Một nhân tố khác tác động đến sự phá sản là mức độ vay vốn của Charter. Sự thực là đã có một vài vết nhơ được gắn với công việc kinh doanh của tập đoàn. Tóm lại, đây chính là một cổ phiếu mồ côi có thể bị bán với giá rẻ, những người bán đầy lo lắng và nó chỉ nhận được chút ít hoặc thậm chí không quan tâm từ phía thị trường Phố Wall.

Theo tôi, không một lý do nào trong những lý do nêu trên có thể tạo ra nghịch lý về giá cả lớn như vậy. Theo những kế hoạch trong bản báo cáo đăng ký và thành tích về lợi nhuận của tập đoàn vào cuối tháng 9 năm 1992, việc kinh doanh của Charter tỏ ra khá ổn định. Kế hoạch của Charter là kiểm soát chi phí, đẩy mạnh marketing đến những bệnh nhân mới, và tăng các dịch vụ tâm thần cho bệnh nhân ngoại trú. Sự chuyển biến này được hy vọng là sẽ kìm hãm được sự suy giảm về doanh thu do xu hướng thời gian điều trị nội trú của bệnh nhân ngày càng giảm. Chương trình đã tỏ ra khá hiệu quả. Hơn nữa, Charter trình bày rằng tập đoàn này đang tìm cách bán nhóm hệ thống bệnh viện cổ truyền của mình đi. Nếu điều đó xảy ra, số nhà đầu tư quan tâm đến vốn vay sẽ giảm đi trông thấy. Cuối cùng, với những phép tính nhanh, chúng ta thấy rằng Charter sẽ kiếm được từ 2,5 đô la đến 3 đô la một chu kỳ tiền mặt tự do trên một cổ phiếu (chúng ta sẽ nói về chu kỳ tiền mặt tự do ở phần sau). Mặc dù vậy, Charter vẫn bị nợ nần chồng chất và việc kinh doanh đó được đánh giá là không chắc chắn trong ngành công nghiệp đang thay đổi, giá cổ phiếu 7 đô la xem ra rẻ cả về thực chất và cả về địa vị của nó.

Vài năm sau, công việc kinh doanh của Charter thuận lợi hơn. Chi phí được kiểm soát, số bệnh nhân tăng, trong đó có cả bệnh nhân ngoại trú, và các bệnh viện được bán với giá tốt. Không chỉ có thế, Phố Wall đã phát hiện ra Charter. Nhờ thế, giá cổ phiếu của hãng đã tăng gấp ba lần và tôi có thể ung dung bán cổ phiếu để thu về một số tiền lời lớn. Tôi đã có một chút may mắn khi đầu tư vào cổ phiếu của tập đoàn này. Nếu tôi bán cổ phiếu của Charter ngay khi có thể thu hồi vốn, tôi đã không thể thu được lợi nhuận vào ba năm sau. Có lẽ đây là bài học cần được học từ những tình huống hiểm nghèo này.

BÁN CỔ PHIẾU: BIẾT KHI NÀO CẦN NẮM, KHI NÀO CẦN ÔM

Đây có lẽ là lúc thích hợp để bàn luận về nửa kia của phương trình đầu tư – khi nào thì nên bán. Một tin không tốt là việc bán cổ phiểu làm cho việc mua xem ra đơn giản: mua khi giá cổ phiếu rẻ, khi có dấu hiệu đi xuống trong một chừng mực nhất định, khi nó chưa được biết đến, mua khi những người trong cuộc không có động cơ, khi bạn có một lợi thế, khi không có ai muốn sở hữu nó, mua bất cứ khi nào những cổ phiếu đó có giá trị. Nhưng việc bán cổ phiếu lại là việc tương đối khó khăn. Khi nào nên bán? Câu trả lời ngắn gọn là: Tôi không biết. Tuy nhiên, tôi biết có một vài mẹo nhỏ.

Đầu tiên, bạn phải đoán xem khi nào cần bán một cổ phiếu có dính líu đến một vài vụ giao dịch đặc biệt. Điều đó dễ hơn việc xác định khi nào nên bán một cổ phiếu thông thường. Đó là bởi vì cơ hội mua chỉ có trong một thời gian nhất định. Dù bạn có sở hữu cổ phiểu của một công ty con được hình thành sau một công ty phá sản, hay cổ phiếu của công ty sáp nhập, hoặc cổ phiếu mới phát hành sau phá sản, luôn có một thời điểm đặc biệt để tạo nên cơ hội mua tốt. Hi vọng là, ở một thời điểm nào đó sau khi cơ hội đó diễn ra, thị trường sẽ nhận ra giá trị được khám phá nhờ sự thay đổi kỳ diệu của công ty đó. Một khi thị trường có phản ứng, hay những thuộc tính của cổ phiếu đã hấp dẫn bạn được biết đến, thì lợi thế của bạn về căn bản có thể sẽ giảm bớt. Quá trình này có thể mất vài tuần đến vài năm. Động cơ để bạn bán cổ phiếu có thể là sự tăng về bản chất của giá cổ phiếu hay sự thay đổi những vấn đề cơ bản của công ty (chẳng hạn như công ty làm ăn tệ hơn là bạn tưởng).

Bạn nên đợi bao lâu trước khi bán ra? Để trả lời cho câu hỏi đó không dễ. Tuy nhiên, tôi thường sử dụng một mẹo rất hữu dụng: Bán cổ phiếu tồi, đầu tư vào những cổ phiếu tốt. Lời khuyên này không hề giống như lời khuyên nổi tiếng và vô dụng của Will Roger: “Hãy mua vào và khi cổ phiếu tăng thì bán. Nếu nó không thể tăng, đừng mua!”. “Bán cái tồi, đầu tư vào cái tốt” nghĩa là khi bạn mua một loại cổ phiếu, hãy xác định bạn đang mua loại cổ phiếu gì và của công ty nào. Nếu như công ty đó là công ty trung bình trong một ngành kinh doanh đầy khó khăn và bạn mua nó vì sự sáp nhập đặc biệt của công ty đó tạo ra một cơ hội mua giá hời, thì hãy chuẩn bị bán cổ phiếu đó khi những thông tin về nó được biết đến rộng rãi. Trong trường hợp của tập đoàn Y tế Charter, mặc dù khi tiền lãi của tập đoàn vẫn tiếp tục tăng mạnh sau khi tôi mua nó, nhưng tôi tin rằng khó khăn vẫn tồn tại xung quanh việc kinh doanh của tập đoàn. Giá cổ phiếu bắt đầu được phản ánh trên những báo cáo tích cực từ các chuyên gia Phố Wall và các tờ báo nổi tiếng, thế là tôi bán nó. Không có bí quyết gì cả. Cổ phiếu vẫn giữ giá khá thấp, nhưng Charter không phải là tập đoàn mà tôi cảm thấy đủ an tâm để đầu tư dài hạn. Lợi nhuận sau khi bán (mặc dù cao hơn bình thường) phụ thuộc chủ yếu vào việc mua lúc đầu vì sự thờ ơ của những nhà đầu tư với cổ phiếu mồ côi lúc ban đầu.

Mặt khác, một công ty có triển vọng và chỗ đứng trên thị trường mà tôi ưu ái hơn – hãng American Express – đã trở thành danh mục đầu tư dài hạn của tôi. American Express là công ty mẹ của một công ty con sinh ra sau phá sản. Có vẻ như việc kinh doanh không ổn định của công ty con – Lehman Brothers – đã che lấp sự hấp dẫn của hai lĩnh vực kinh doanh chính của công ty mẹ: kinh doanh thu phí các loại thẻ và dịch vụ tư vấn tài chính. Giá cổ phiếu của những ngành kinh doanh cao gấp chín lần lợi nhuận của nó trước khi công ty con thế chỗ. Xem ra, đây là một cơ hội chưa được khám phá nếu bạn muốn mua một công ty tốt ở giá hời. Vì American Express sở hữu những lĩnh vực kinh doanh xem ra khá tốt, nên tôi thích giữ cổ phiếu của hãng này dài hạn hơn. Rõ ràng, sự thay đổi kỳ diệu của công ty đã tạo nên một phần khoản lợi nhuận sau cùng của tôi, công ty con đã tạo ra một cơ hội để mua cổ phiếu với giá hời. Phần còn lại của khoản lợi nhuận đó đã sinh ra khi hai lĩnh vực kinh doanh của American Express hoạt động tốt. Cuối cùng, thị trường đã sẵn sàng trả một khoản gấp bội lần cho khoản lợi nhuận ngày càng tăng của American Express.

Trong những hoàn cảnh thông thường, tôi không có đủ khả năng để nhắm trúng vào một công ty kinh doanh tốt mà cổ phiếu của nó chưa được phát hiện. Mặc dù có thể làm được điều đó nhưng ngay cả Warren Buffett cũng không có nhiều cơ hội. Bằng việc nhìn vào những tình huống đầu tư sinh lợi của các công ty đang trải qua những thay đổi thần kỳ của công ty đó, tôi đã có cơ hội tuyệt vời để dấn chân vào những khoản đầu tư dài hạn tốt. Những khoản mua giá hời được tạo ra hay được phát hiện trong những sự kiện đặc biệt – đó là những điều lôi kéo tôi. Chất lượng và bản chất của công ty – đó là những gì giúp tôi quyết định sẽ đầu tư dài hạn hay ngắn hạn vào một công ty. Vì vậy, hãy bán cổ phiếu tồi, đầu tư vào những cổ phiếu tốt. Nếu bạn có thể kết hợp lời khuyên này với lời khuyên của Will Roger, không thể nói trước được bạn sẽ tiến xa tới đâu trong thị trường chứng khoán.

TÁI CƠ CẤU DOANH NGHIỆP

Tái cơ cấu doanh nghiệp là một lĩnh vực khác với những sự thay đổi thần kỳ, nó có thể tạo ra cơ hội đầu tư ngay cả trong những tình huống không phải tốt nhất. Khi nói về tái cơ cấu, chúng ta sẽ nói về những thay đổi lớn như việc rao bán hay đóng cửa cả một bộ phận của doanh nghiệp. Có thể, những thay đổi đó không chỉ nhắm đến một bộ phận, mà là nhiều bộ phận, thậm chí đến cả công ty.

Dĩ nhiên, luôn có những doanh nghiệp tái cơ cấu. Một việc thật đau lòng nhưng cần thiết của hệ thống tư bản. Các doanh nghiệp phải tái cơ cấu khi quyết định bán hay đóng cửa những bộ phận chủ yếu để giảm thua lỗ, trả nợ nần, hay tập trung vào những dòng sản phẩm hứa hẹn hơn.

Lý do một doanh nghiệp phải tái cơ cấu sẽ trở thành một mảnh đất màu mỡ để tìm kiếm những cơ hội đầu tư. 10/10 lần một bộ phận bị bán hay thanh lý là để nhằm mục đích che giấu giá trị vốn có của những lĩnh vực khác của công ty đó. Một doanh nghiệp thu được 2 đô la/một cổ phiếu, và doanh nghiệp đó có thể bán cổ phiếu này với giá 26 đô la, gấp 13 lần lợi nhuận. Trên thực tế, 2 đô la trong lợi nhuận kia có thể có được từ lợi nhuận của hai bộ phận nào đó trong công ty và sự thua lỗ của một số bộ phận khác. Nếu như hai bộ phận sinh lời đều sinh lợi nhuận 3 đô la/một cổ phiếu trong khi những bộ phận khác làm thiệt hại 1 đô la, thì cơ hội nằm tại đó. Nếu bộ phận làm thiệt về tiền có thể được bán hay thanh lý mà không phải chịu trách nhiệm pháp lý, thì lợi nhuận của khối kinh doanh sẽ ngay lập tức tăng lên 3 đô la. Bây giờ, mức giá 26 đô la sẽ là số lợi nhuận của một cổ phiếu nhân lên chín lần. Trong nhiều trường hợp, việc bán hoặc thanh lý một bộ phận gây thua lỗ có thể giúp công ty thu được khoản lãi ròng rất khả quan. Tất nhiên, cơ hội đầu tư vào công ty này cũng sẽ hấp dẫn hơn.

Việc bán một bộ phận chủ chốt có thể giúp doanh nghiệp hoạt động tập trung hơn, tạo nên những lợi ích thực sự cho công ty và cổ đông. Nhà quản lý cũng không phải kiểm soát nhiều nhờ thế, hoạt động của họ hiệu quả hơn. Khi kinh doanh có lãi, công ty sẽ được thị trường chú trọng hơn. Mặc dù hơi khác một chút, nhưng các công ty theo đuổi kế hoạch tái cơ cấu tổng thể là những công ty quan tâm nhiều nhất đến các cổ đông. Nếu tình trạng của công ty không quá căng thẳng, quyết định bán một bộ phận chủ chốt là một việc làm khó khăn. Hầu hết các nhà quản lý từng có kế hoạch tái cơ cấu đều rất quan tâm đến quyền lợi của các cổ đông.

Về cơ bản, có hai cách để tận dụng lợi ích của các doanh nghiệp tái cơ cấu: Cách thứ nhất là đầu tư sau khi công ty thông báo tái cơ cấu toàn bộ. Thị trường cần thời gian để hiểu được những lý do tái cơ cấu. Thông thường, giá trị của công ty càng nhỏ, bạn càng có nhiều thời gian và cơ hội để tận dụng báo cáo tái cơ cấu (vì trên thực tế, có rất ít nhà phân tích và các công ty theo dõi tình huống này).

Một cách khác để thu lợi là đầu tư vào những công ty chắc chắn sẽ tái cơ cấu. Việc này khó làm hơn. Thông thường, tôi không tìm kiếm những cơ hội như vậy, mặc dù đôi khi nó có thể tự rơi vào tay mình. Điều quan trọng là phải học cách nhận ra một “ứng viên” tiềm năng cho quá trình tái cơ cấu. Nếu kế hoạch tái cơ cấu là tất yếu, rất nhiều người cũng sẽ nhận ra cơ hội đó.

Ít nhất đó là những gì đã xảy ra trong trường hợp dưới đây.

NGHIÊN CỨU TÌNH HUỐNG

Hãng Greenman Brothers

Đối với trường hợp này, tôi phải cảm ơn những người đã tác động và giúp tôi thành công. Đầu tiên là vợ tôi, người phụ nữ thông minh đã nhanh chóng phát hiện ra cơ hội này, và sau đó là người đã gieo hạt cho thành công của tôi – Peter Lynch.

Trước đây tôi luôn phải thuyết phục vợ tôi tham gia vào thị trường chứng khoán. Nhưng một hôm, cô ấy về nhà và nói, chúng tôi nên đầu tư vào một một loại cổ phiếu. Đó là cổ phiếu của một cửa hàng chuyên kinh doanh đồ chơi giáo dục cách nhà tôi không xa. Vợ tôi rất ấn tượng với ý tưởng và bầu không khí của cửa hàng và đã hỏi người quản lý cửa hàng (theo đúng lời khuyên của Peter Lynch) “Noodle Kidoodle có thuộc quyền quản lý của công ty cổ phần nào không”? Câu trả lời là: Do công ty cổ phần Greenman Brothers quản lý, và cổ phiếu của nó được giao dịch trên Sở Giao dịch Chứng khoán Mỹ. Khi cô ấy kể, tôi vui mừng khôn xiết trước những gì vợ tôi đã làm. Điều đó đúng là quá sức tưởng tượng.

Sau khi nghiên cứu kỹ hơn, tôi phát hiện Greenman là một nhà phân phối ít sinh lãi trong lĩnh vực đồ chơi, vật dụng gia đình và đồ dùng văn phòng. Có thể khẳng định, Greenman là trung gian giữa các nhà sản xuất và trên 7.000 cửa hàng. Noodle Kidoodle là một cửa hàng mới của công ty này. Đối với tôi, ý tưởng mua cửa hàng này rất khả thi. Khi đi thăm một cửa hàng thuộc chuỗi cửa hàng Noodle Kidoodle, tôi thấy cách sắp xếp, trưng bày của cửa hàng và hàng hóa độc đáo nơi đây đã khiến đám đông gần như phải thốt lên: “Ồ, đây quả là một nơi tuyệt vời!”. Tôi thấy ý tưởng này còn có thể lan ra hàng trăm cửa hang và còn hơn thế nữa. Đây chính xác là những gì mà Peter Lynch nói phải để ý, tìm kiếm, nên ngay lập tức tôi nhập cuộc.

Thông thường, với những cơ hội như thế này, tôi không quan tâm đến tính toán của mình. Đó là một ý tưởng tuyệt vời! Một vụ đầu tư mới tuyệt vời! Khi bạn có thể mua một trong những cổ phiếu của một sản phẩm hay ý tưởng tuyệt vời nào trên thị trường, khi đó, giá sẽ tăng cao. Giá cổ phiếu có thể tăng gấp 20, 30 hay 50 lần lợi nhuận. Trong nhiều trường hợp, người ta không thể xác định được hệ số giá trên thu nhập (P/E). Ngành kinh doanh đó còn quá mới, chưa sinh lợi. Nếu còn ở dạng “ý tưởng”, nó có thể còn không bán được hàng! Từ cách nhìn nhận chủ quan của mình về chứng khoán, đầu tư nhanh chóng (hay có tiềm năng tăng trưởng nhanh), cổ phiếu có bội số cao sẽ hấp dẫn tôi hơn là đầu tư vào những Microsoft hay Wal-Mart mới. Nhưng đấy chỉ là dự đoán, vì tôi không phải là phù thủy có khả năng tiên đoán đà phát triển của công nghệ hay công ty bán lẻ nào tiếp theo sẽ nổi lên, nên có thể tôi sẽ bỏ qua cơ hội trở thành kẻ thua cuộc. Đối với tôi, đây là một sự thỏa hiệp công bằng vì (như tôi đã nói từ trước), nếu bạn không thua, hầu hết các lựa chọn khác đều tốt.

Vậy tại sao tôi lại cân nhắc đầu tư vào hãng Greenman Brothers với hệ thống cửa hàng Noodle Kidoodle? Có phải tôi làm như vậy chỉ vì nghe theo vợ tôi (một chiến thuật được cho là khôn ngoan nhưng không phải lúc nào cũng sinh lời)? Không phải vậy. Như tôi tìm hiểu, Greenman chủ yếu là công ty phân phối. Mặc dù vụ kinh doanh này không kiếm được bội tiền, song tin tốt lành là cổ phiếu của hãng đang được bán với giá trên 5 đô la, nhưng trên thực tế, Greenman có giá trị tài sản trên 8 đô la/một cổ phiếu. Giá trị tài sản của Greenman – giá trị tài sản sở hữu (dựa trên chi phí đầu tiên), trừ những khoản nợ – không phải là thước đo giá trị cổ phiếu duy nhất. Suy cho cùng, nếu Greenman không thể thu nhiều tiền từ những tài sản đó, công ty đó thực sự đáng giá như thế nào? Vì là một nhà phân phối bán buôn, là trung gian giữa các nhà sản xuất và các đại lý bán lẻ, nên Greenman không cần nhiều những tài sản cố định như máy móc, trang thiết bị. Hầu hết tài sản của Greenman là tiền mặt, hàng mới nhập kho, và những loại tài sản có thể dễ dàng bán đi trong bất kỳ trường hợp nào.

Theo tôi, doanh nghiệp phân phối ít danh tiếng và lợi nhuận này đang có một ý tưởng bán lẻ tuyệt vời và đầy triển vọng. Với giá cổ phiếu chưa đầy 6 đô la/một cổ phiếu, có vẻ như, thị trường không đánh giá cao giá trị của Greenman. Khi Greenman tiết lộ kế hoạch mở rộng nhiều chuỗi cửa hàng của hãng (được dự đoán sẽ thành công như những cửa hàng ban đầu), những cửa hàng bán lẻ mới có thể vượt qua những triển vọng và lợi nhuận của ngành phân phối. Vấn đề là nếu tôi nhận xét đúng về triển vọng của hãng, việc mở rộng kinh doanh có tầm cỡ lớn này sẽ phải tiêu tốn khá nhiều tiền. Vì không hề có nợ, nên Greenman có thể vay mượn thêm để tạo nguồn vốn. Tôi cho rằng, nguồn vốn khác cho kế hoạch có thể lấy từ lĩnh vực phân phối: Nếu Noodle Kidoodle thu được những thành công lớn, có thể Greenman sẽ bán bộ phận phân phối của mình đi. Nhưng hãy đợi một chút. Tôi đã nói, tôi không tự tin lắm khi đầu tư vào những công ty có ý tưởng mới nhưng lại phát triển quá nhanh. Thực ra, điều tôi thực sự muốn nói là tôi không bao giờ chấp nhận mất tiền vì những nơi như vậy. Tôi luôn lo lắng rằng việc trả tiền mua những cổ phiếu với giá lớn gấp nhiều lần lợi nhuận dựa trên những dự án phát triển tương lai của riêng tôi có thể dẫn đến thua lỗ to. Đó là loại hình đầu tư mà tôi cảm thấy không tin tưởng. Ở đây, với giá dưới 6 đô la, tôi không phải bỏ tiền để đầu tư cho những gì mà tôi coi là tiềm năng lớn của Noodle Kidoodle. Từ những gì tôi thấy, có thể khẳng định hệ thống mới đã có những thành công, và vì tôi đã cá cược mà không mất gì nên mức giá ở đây hoàn toàn chấp nhận được.

Tất nhiên, sự nhiệt tình đối với những cửa hàng đầu tiên của Noodle Kidoodle có thể giảm đi, hệ thống có thể bị cạnh tranh. Đồ chơi giáo dục có thể trở thành một hiện tượng phổ biến hoặc có thể chỉ là một sở thích nhất thời. Nhưng vì tôi đã không chi nhiều tiền cho cổ phiếu này, nên tôi sẽ không mất nhiều nếu công việc kinh doanh diễn ra không thuận lợi. Những rủi ro đột ngột mà hãng phân phối Greenman có thể chẳng may gặp phải cũng không làm tôi lo lắng. Mặc dù không bị thua lỗ, nhưng nếu phải đem tài sản ra bán, có thể Greenman sẽ cắt hẳn lĩnh vực phân phối và tập trung vào hệ thống cửa hàng Noodle Kidoodle. Dù nhìn theo hướng nào, với mức giá mà tôi đã trả, sẽ có rất ít khả năng tôi bị thua lỗ nặng. Ngược lại ư? Tôi không chắc lắm, nhưng “quá nhiều” là một khả năng hoàn toàn có thể xảy ra.

Thực tế, điều gì đã xảy ra? Cổ phiếu của hãng không đi đến đâu trong vòng hơn một năm. Mức giá cao nhất là 7 đô la và thấp nhất là 4 đô la/cổ phiếu. Trong khoảng thời gian này, hệ thống cửa hàng Noodle Kidoodle tiếp tục kinh doanh thuận lợi và Greenman công bố kế hoạch mở thêm 15 cửa hàng nữa, tạo nên tổng số 20 cửa hàng vào cuối năm 1995. Tuy nhiên, lĩnh vực phân phối của hãng lại làm ăn sa sút. Tháng 5 năm 1995, hơn một năm sau, đợt mua cổ phiếu đầu tiên của tôi, cổ phiếu của hãng vẫn có giá dưới 6 đô la/một cổ phiếu. Chính tại thời điểm đó, hãng Greenman công bố hãng đang xem xét bán lại lĩnh vực phân phối bán buôn. Trong buổi họp báo, Greenman tuyên bố: “Việc bán bộ phận phân phối sẽ tạo ra khoản vốn cần thiết để phát triển hệ thống bán lẻ Noodle Kidoodle – bộ phận được lên kế hoạch mở rộng”. Ngay lập tức, Greenman không còn là một công ty kém hấp dẫn và chậm phát triển về phân phối nữa. Cổ phiếu của hãng đã tăng lên 11 đô la trong vòng hai tháng và lên đến 14 đô la trong bốn tháng. Tôi đã bán cổ phiếu của mình trong khoảng 10 đến 11 đô la.

Bạn có thể gọi tôi là tên ngốc cũng được, nhưng tôi buộc phải bán. Cổ phiếu của Greenman đã trở thành cổ phiếu nóng. Tôi không phải trả bất kỳ khoản chi phí nào nữa, bởi vì khi đó tôi đâu biết gì về những chuyện không chắc sẽ xảy ra. Vẫn còn nhiều điều có thể xảy ra. Có thể vẫn cần phải tạo thêm hơn 20 cửa hàng nữa để Greenman có thể sinh lợi nhuận. Không ai có thể dự đoán trước được rằng khách hàng thường dễ thay đổi và sự cạnh tranh có thể phá tan hệ thống bán đồ chơi còn non trẻ như thế nào? Tóm lại, giá tăng đột biến đã biến Greenman trở thành một loại cổ phiếu mà tôi không thấy an tâm sở hữu. Quá trình tái cơ cấu doanh nghiệp hé mở giá trị bí mật mà tôi đã thấy lúc đầu. Bí mật bị tiết lộ, và lợi thế ban đầu của tôi đã mất.

Có thể nói rằng tôi có gặp một chút may mắn trong chuyện này. Tái cơ cấu một doanh nghiệp có thể mất rất nhiều thời gian. Nếu đầu tư vào một công ty có thể sẽ tái cơ cấu, tôi phải chờ đợi rất lâu, mà lợi nhuận đầu tư trong khi tôi chờ đợi có lẽ cũng không cao đến thế. Tuy nhiên, trong trường hợp của hãng Greenman, hãng này có ba yếu tố đặc biệt hấp dẫn các nhà đầu tư. Không có tiêu cực là một trong số đó. Chúng ta có thể không cần quan tâm đến khía cạnh đó, nhưng rõ ràng “lợi nhuận an toàn” nên được đặt lên hàng đầu trong các tiêu chí của nhà đầu tư. Một yếu tố hấp dẫn khác của Greenman là lĩnh vực phân phối có thể tái cơ cấu. Trong trường hợp này, nếu hãng bán đi lĩnh vực phân phối, Noodle Kidoodle sẽ vẫn là một doanh nghiệp hấp dẫn và có thể phát triển độc lập. Yếu tố hẫp dẫn thứ ba của Greenman là nó đã tạo ra một số chất xúc tác làm cho mọi việc đi vào đúng guồng quay. Greenman có một ý tưởng mới mẻ và táo bạo mà nếu thành công sẽ đòi hỏi phải có một khoản tiền đầu tư đáng kể. Nếu như Noodle Kidoodle vươn cao, hãng Greenman sẽ cần một khoản tiền từ một nguồn nào đó. Sự sa sút trong lĩnh vực phân phối của hãng có lẽ đã làm cho quyết định tái cơ cấu để tìm nhà đầu tư trở nên dễ dàng hơn.

Cuối cùng, việc sắp xếp tìm ra một ứng cử viên tiềm năng cho tái cơ cấu doanh nghiệp trở thành một thử thách khó khăn. Tôi không nghĩ điều này sẽ là một bài học mang lại lợi nhuận cao đối với hầu hết các nhà đầu tư. Mặt khác, “biết được lợi thế trong từng hoàn cảnh” là một khả năng mà ai cũng có thể nhìn thấy được. Hãy chắc chắn rằng lĩnh vực kinh doanh hấp dẫn bạn lúc đầu đã đủ lớn trong cả hệ thống doanh nghiệp đó và nó có thể tạo nên một khác biệt thực sự. Mặc dù những cơ hội như vậy là rất hiếm hoi, nhưng bạn có thể sẽ kiếm được rất nhiều tiền từ việc hướng mục tiêu tới những doanh nghiệp hấp dẫn trước khi năng lực của nó được tiêt lộ qua quá trình tái cơ cấu.

Thông thường, khi một công ty xuất hiện và thông báo kế hoạch tái cơ cấu cho bạn. Có thể đây là tình huống rất tốt để bạn lựa chọn. Đó là lí do giải thích vì sao hầu hết những cơ hội tái cơ cấu đều rơi vào tình huống này. Ngay cả sau khi kế hoạch tái cơ cấu được công bố, bạn cũng sẽ có rất nhiều thời gian để nghiên cứu và kiếm lợi. Tôi chỉ thực sự để mắt đến loại hình tái cơ cấu dưới đây sau khi giá cổ phiếu tăng gần gấp ba lần. May mắn là, những nhà đầu tư chậm chân vẫn có thể hưởng lợi trong vụ này.

NGHIÊN CỨU TÌNH HUỐNG

General Dynamics

Lần đầu tiên tôi để mắt tới hãng General Dynamics là vào tháng 6 năm 1992. Khi đó, tờ Wall Street Journal đã đăng tải những báo cáo về hãng General Dynamics. General Dynamics có kế hoạch mua lại 13 triệu cổ phiếu của chính hãng này từ các cổ đông của mình. Con số này tương đương với 30% tổng số cổ phiếu của hãng General Dynamics. Lời đề nghị mua cổ phiếu được thông báo bằng văn bản cụ thể. Trong đó nêu rõ, các cổ đông sẽ có cơ hội đưa ra giá thầu cho chính cổ phiếu của họ trong công ty với giá dao động từ 65,375 đô la đến 75 đô la. Dựa trên số lượng cổ phiếu được đưa giá thầu và dựa vào mức giá trên thị trường, hãng General Dynamics sẽ đặt ra một giá cuối cùng để mua lại 13 triệu cổ phiếu của hãng mình. Tất cả các cổ phiếu đều được đưa giá thầu tại thời điểm đó hoặc thấp hơn mức giá cuối cùng sẽ được mua với mức giá đó theo lời mời thầu.

Khi xem xét lời mời thầu và tình hình thực tế của vụ giao dịch này, tôi thấy, các chi tiết cụ thể về việc mua cổ phiếu không phải là vấn đề quan trọng nhất. Sau khi đọc hết các thông tin được đăng tải trên báo và những văn bản mời thầu, tôi nhận thấy điều đáng chú ý nhất là hãng General Dynamics đã có một kế hoạch toàn diện từ hơn một năm trước. Do ngân sách quốc phòng ngày càng bị co hẹp, cùng với sự sụp đổ của liên minh Xô Viết, để tránh ảnh hưởng, General Dynamics đã quyết định cải tổ mạnh mẽ bộ máy vận hành của mình. Dưới sự lãnh đạo của William Anders, một nhà cựu phi hành gia, công ty đã tiến hành thực hiện một kế hoạch tái cơ cấu toàn bộ nhằm tập trung vào các lĩnh vực nòng cốt của mình. Thời gian đầu của chương trình, công ty đã triển khai một kế hoạch tặng cổ phiếu cho 23 nhà quản trị đứng đầu công ty. Vào thời điểm đó, cổ phiếu của General Dynamics có giá 25 đô la/một cổ phiếu. Lần đầu tiên tôi được biết đến cổ phiếu của hãng là qua thông báo mời thầu, khi đó là tháng 6 năm 1992, giá cổ phiếu đã tăng lên 71 đô la. Các cổ đông của công ty đã kiếm được cả gia tài và sự tăng đột biến của giá cổ phiếu đã tạo điều kiện thuận lợi cho các nhà quản trị công ty thu được lợi nhuận trên 20 triệu đô la.

Tại sao tôi không lao vào ngay? Rõ ràng tôi thấy mình là kẻ đến muộn trong bữa tiệc này. Không, còn hơn cả muộn. Các cổ đông thậm chí đã được phục vụ món tráng miệng thứ hai hoặc ba. Vậy điều gì giúp tôi có cái nhìn xa hơn? Đó là một điều khoản ghi trên trang nhất của văn bản mời thầu – một dấu hiệu khích lệ đáng kể đối với tôi. Đó là thông tin về mức độ tham gia của những cổ đông quản lý hãng trong cuộc mời thầu mua lại cổ phiếu của công ty. Ngay cả sau khi đã kiếm đủ lợi nhuận nhờ sự tăng trưởng nhảy vọt của giá trị cổ phiếu, các nhà quản lý công ty vẫn chưa bán lại một cổ phiếu nào cho công ty trong cuộc mời thầu kiểu Hà Lan đó. Đây là một dấu hiệu qua đó cho thấy những người trong cuộc – những người hiểu rõ nhất các triển vọng của công ty – cho rằng giá trị thực của cổ phiếu vẫn chưa được đánh giá đúng. Quả thực, nếu giá mua lại cổ phiếu bị đánh giá thấp hơn giá trị thực, thì kết quả có thể sẽ rất kịch tính. Một con tính đơn giản cũng chỉ ra rằng việc mua lại một phần lớn cổ phiếu dưới mức giá trị thực của nó có thể mang lại vận may bất ngờ cho những cổ đông vẫn giữ cổ phiếu. Hơn nữa, giá trị của công ty trong tương lai sẽ được đánh giá đặc biệt cao dựa trên khối lượng ít những cổ phiếu còn lại, chưa đem bán.

Một dấu hiệu khả quan trong tương lai đã xuất hiện ngay từ chính kế hoạch tái cơ cấu. của công ty và nó đang dần được hoàn thành. Theo văn bản mời thầu, dưới tiêu đề “Bối cảnh và Chiến lược kinh doanh”, General Dynamics đã đưa ra được một kế hoạch phát triển đầy triển vọng. Đó là “niềm tin của những nhà quản lý rằng lĩnh vực quốc phòng (có thể) sẽ phải giảm thiểu việc vượt quá năng lực nếu nó đảm bảo sẽ cung cấp cho Hoa Kỳ một nền công nghiệp quốc phòng vững chắc. Chính vì thế, họ chắc chắn rằng chỉ những ngành kinh doanh luôn dẫn đầu trên thị trường mới có thể hoạt động hiệu quả một khi lĩnh vực quốc phòng được hoàn toàn hợp lý hóa”. Theo nguyên tắc đó, hãng General Dynamics đã lựa chọn bốn lĩnh vực kinh doanh chính làm mục tiêu phát triển trong tương lai của mình. Công ty đã lên kế hoạch để “tiếp tục khám phá làm tăng sức mạnh” mỗi ngành đó bằng cách “kết hợp các ngành lại với nhau, hình thành liên doanh để giảm thiểu những tiện nghi vật chất vượt quá mức, tạo ra một phương thức kinh doanh thích hợp, và nếu có thể là bán đi một bộ phận kinh doanh”. Tất cả những bộ phận kinh doanh còn lại của hãng General Dynamics, những lĩnh vực đang được coi là “không chủ chốt”, sẽ được bán theo kế hoạch.

Thực chất, hãng General Dynamics đã chuẩn bị xem xét những cơ hội tái cơ cấu trong một thời gian dài, bao gồm lĩnh vực không chủ chốt của hãng mà chắc chắn sẽ bị bán, và cả những lĩnh vực kinh doanh chủ chốt mà sẽ được tái cơ cấu thường xuyên. Hơn nữa, trong những năm trước đó, General Dynamics đã bán một số xưởng kinh doanh máy tính và một công ty con là Công ty máy bay Cessna Aircraft, với số tiền thu được gần 800 triệu đô la. Hơn thế nữa, ngay trong tháng trước, công ty đã công bố bán một bộ phận hạt nhân của mình, với hy vọng có thể thu hồi được thêm 450 triệu đô la nữa. Theo văn bản mời thầu, thời gian để hoàn thành toàn bộ quá trình bán đi những lĩnh vực “không trọng yếu” của công ty là trước năm 1993. Khoản tiền thu được từ việc bán các lĩnh vực đó sẽ được phân chia cho các cổ đông của hãng. Thêm vào đó, vì những ngành kinh doanh được bán chiếm 20% tổng số ngành kinh doanh của công ty, nên theo bộ luật thuế, các cổ đông của công ty sẽ được nhận nhiều ưu tiên về thuế trong quá trình phân chia.

Lý do cuối cùng làm tôi quan tâm đến từng bước thăng trầm của General Dynamics là gì? Mặc dù tôi đã đến quá muộn trong bữa tiệc tái cơ cấu, chưa kể đến việc giá cổ phiếu tăng khá cao, cổ phiếu của hãng vẫn chưa được đánh giá đúng giá trị thực. Thậm chí sau khi đã chi 950 triệu đô la mua lại những cổ phiếu từ đề nghị đưa giá và trừ đi những lợi nhuận trong tương lai, dường như General Dynamics đang sắp dành một tỷ đô la tiền mặt để trả cho các cổ đông, hoặc để dành củng cố vị trí những ngành kinh doanh chính của công ty trên thị trường. Sau khi trừ đi số tiền mặt như mong đợi từ giá cổ phiếu, tôi còn lại những cổ phiếu có giá thực tại những ngành kinh doanh chính còn lại trong hãng General Dynamics. Khi đã dùng những phương pháp tính toán thận trọng hơn, tôi “đang đầu tư tạo ra” những ngành kinh doanh tiếp theo cho General Dynamics với giá 40%, thấp hơn những nhà thầu quốc phòng khác. Biết được bản chất thực sự của chương trình chuyển nhượng của công ty, và thông qua những thông tin cho biết các nhà quản lý dự định tiếp tục tái cơ cấu cả những ngành kinh doanh chủ chốt, tôi nghĩ mức giá thấp như vậy sẽ không kéo dài. Thành tích kinh doanh của công ty và chương trình khuyến khích các nhà quản lý đã khiến tôi tin tưởng rằng thị trường sẽ sớm nhận ra giá trị thực sự đang bị che đậy dưới vỏ bọc tái cơ cấu của hãng.

Vậy điều gì đã xảy ra? Mọi việc diễn ra tốt đẹp hơn những gì tôi mong đợi. Đầu tháng 7 năm 1992, công ty đã mua về 13 triệu cổ phiếu ở mức giá 72,25 đô la. Chỉ sau hai tuần, một sự kiện làm ấm lòng các nhà đầu tư đã diễn ra: Warren Buffet công bố rằng ông đã có trong tay hơn 4 triệu cổ phiếu, tương đương 15% tổng số cổ phiếu của hãng General Dynamics. (Bạn thấy đó, bạn đang có đồng minh, đôi khi ngay cả Buffet cũng bị hấp dẫn bởi những cơ hội đầu tư đặc biệt như vậy). Ngay cả khi có dấu hiệu đồng tình từ nhà đầu tư lớn nhất thế giới, bạn vẫn có nhiều thời gian để mua vào cổ phiếu General Dynamics, vì hai tháng sau công bố của Buffett, cổ phiếu vẫn ở mức giá dao động từ 75 đô la đến 80 đô la. Đây đúng là một bước tiến tuyệt vời.

Các ngành kinh doanh thứ yếu của General Dynamics vẫn tiếp tục được bán đi. Tháng 12 năm 1992, hãng đã công bố bán một trong số những ngành chủ chốt của mình, ngành máy bay tầm ngắn, với giá trên 1,5 tỷ đô la. Mặc dù phân ngành này đã được chọn làm loại hình chiến lược, General Dynamics vẫn tiến hành kế hoạch công bố văn bản mời thầu. “Để tiếp tục khám phá, làm tăng sức mạnh” của mỗi ngành chủ chốt, hang quyết định “kết hợp các ngành đó với nhau, hình thành liên doanh để giảm thiểu rủi ro, tạo ra một loại hình kinh doanh thích hợp, và nếu có thể, bán đi một bộ phận kinh doanh”. Trong những năm tiếp theo, sau mỗi đợt bán và công bố chia cổ tức, tôi đều đánh giá lại giá trị tài sản đầu tư của mình. Ở mỗi giai đoạn, giá trị và thành tích kinh doanh của những ngành còn lại vẫn tiếp tục phát triển tốt. Cuối năm 1993, quá trình tái cơ cấu của General Dynamics đã tạo ra một đợt phân chia cổ tức với giá trên 50 đô la/một cổ phiếu và giá của cổ phiếu sau đợt chia cổ tức này đã vượt mức 90 đô la/cổ phiếu. Con số tổng trên 140 đô la này cho thấy cổ phiếu General Dynamics đã tăng gấp đôi trong vòng chưa đầy tám tháng, và nó đã xảy ra ngay cả sau khi tôi biết các thông tin về lời đề nghị mời thầu của công ty trên báo.

Vâng, tôi đã đến bữa tiệc muộn. Nhưng trong trường hợp này, thà muộn còn hơn không bao giờ. Bởi vì trên thực tế, không phải việc tái cơ cấu nào cũng diễn ra thuận lợi. Thật đáng ngạc nhiên khi có sự thay đổi về chiến lược phát triển trong tương lai của công ty, (cùng với điều kiện thị trường thuận lợi) mức giá thị trường đồng ý trả cho cùng một ngành kinh doanh có thể dao động từ 25 đô la/một cổ phiếu lên đến hơn 140 đô la/một cổ phiếu chỉ trong vòng ba năm. Mặt khác, trong vài năm gần đây, người ta đã đặt nhiều áp lực hơn vào việc quản lý công ty, buộc các công ty phải kinh doanh tập trung hơn, việc tổ chức kinh doanh phải minh bạch hơn trước giới đầu tư. Báo cáo về các quyết định của những tập đoàn tái cơ cấu lại công ty con hay bán lại một ngành kinh doanh không liên quan là việc diễn ra hàng ngày. Kinh nghiệm của hãng General Dynamics và những cổ đông của hãng chỉ là một ví dụ hiếm khi xảy ra về loại hình giá trị bị ẩn giấu mà nó có thể lộ ra qua quá trình tái cơ cấu.

TÓM TẮT

1. Phá sản – một số điểm cần nhớ

a. Các công ty phá sản có thể tạo ra những cơ hội đầu tư có một không hai cho các nhà đầu tư, nhưng bạn phải lựa chọn cẩn thận.

b. Quy tắc chung khi đầu tư là, bạn không nên mua cổ phiếu thường của các công ty phá sản.

c. Trái phiếu, nợ ngân hàng, và quyền khiếu nại bồi thường thương mại của các công ty phá sản có thể là những khoản đầu tư hấp dẫn, tuy nhiên, hãy từ bỏ công việc chính của bạn nếu bạn muốn đầu tư vào chúng.

d. Tìm hiểu thông tin về những cổ phiếu mới phát của một công ty trỗi dậy sau phá sản là điều nên làm. Giống như ở các công ty con và các công ty sáp nhập, sẽ có các nhà đầu tư hay lo lắng không cần đến cổ phiếu của công ty đó.

e. Trừ khi giá của một công ty quá hấp dẫn, nếu không bạn hãy đầu tư vào những công ty có ngành kinh doanh hấp dẫn, như Damon Runyon đã nói: “có thể cuộc đua thường không nhanh chóng mà trận đấu cũng chẳng bạo tàn, nhưng đó chính là cách để đặt cược”.

2. Các thủ thuật bán cổ phiếu

a. Bán cổ phiếu tồi, đầu tư vào cổ phiếu tốt.

b. Hãy nhớ về lý thuyết cạnh huyền ở chương trước. Nó sẽ không khuyên bạn khi nào thì bán cổ phiếu, nhưng ít nhất tôi chắc chắn rằng nó luôn đúng.

3. Tái cơ cấu công ty

a. Giá trị khổng lồ có thể được phát hiện qua những quá trình tái cơ cấu doanh nghiệp.

b. Tìm kiếm những cơ hội có ít mặt tiêu cực, có loại hình kinh doanh hấp dẫn, và có đội ngũ quản lý hiệu quả.

c. Trong những tình huống tái cơ cấu có tiềm năng, hãy dùng các chất xúc tác để mọi việc được vận hành tốt.

d. Cần phải chắc chắn rằng, mức độ của quá trình tái cơ cấu liên quan trực tiếp đến quy mô của toàn công ty.

e. Hãy lắng nghe ý kiến của vợ (hoặc chồng) bạn. (Lời khuyên này chưa chắc sẽ mang lại cho bạn những khoản lãi đảm bảo, nhưng một điều chắc chắn là sẽ có những khoản chia lãi).